2月以來，滬銅主力合約持續在97920～105810元/噸區間震蕩。受全球投資資金從前期高漲幅品種流出影響，滬銅總持倉量最大降幅達19%。同時，受春節假期影響，期貨與現貨市場交投情緒均下降，下游普遍放假，現貨市場持續累庫。短期資金面與基本面共同施壓銅價，但中期供需敘事尚未扭轉，下方支撐穩固。因此，本次銅價調整幅度有限，走勢以盤整為主。春節后，內外市場庫存大幅攀升，給市場帶來了顯著的去庫壓力。不過，地緣政治風險的抬升，進一步夯實了銅作為多國戰略礦產的資源地位，為銅價提供了有力支撐。預計短期銅價維持震蕩，逐步消化高庫存。
供應端雖然銅精礦持續緊張，但是冷料充足形成補充效應。國內進口銅精礦TC為-50.53美元/干噸，顯示礦端緊張格局依舊未改。冷料市場供需偏緊局面緩解，受銅價持續處于高位影響，精廢價差持續處于高位水平。2月以來，精廢價差平均為3199元/噸，精廢價差走高令再生銅持續向冶煉端流動。截至2月13日，南方粗銅、北方粗銅加工費分別為2300、1800元/噸，均處于2021年以來最高水平。冷料供應充足使得冶煉廠原料得到保障。據SMM統計，1月國內精銅產量達117.9萬噸，再創歷史新高。從后續節奏看，2月受生產天數影響，產量預計環比回落3.04%；3月生產天數恢復正常，產量有望再度走高。雖然部分冶煉廠將進行集中檢修，但短期影響有限，檢修影響大概率自4月起逐步顯現。此外，進口端壓力亦在積聚。受滬銅正向結構走闊影響，遠月進口盈利窗口逐漸打開，后續進口貨源供應預計增加。總體來看，在國內產量維持高位、進口貨源有望增多的雙重壓力下，短期精銅供應端對價格仍構成壓制。
需求端正處在淡旺季切換前夕。春節后下游銅材企業陸續復工，市場對3—5月傳統旺季需求增長存有預期。然而，當前銅價處于歷史高位，對消費形成抑制。自去年12月中旬以來，國內現貨持續貼水，期貨月間正向價差不斷走闊。截至2月25日，滬銅2603與2604合約價差達430元/噸，創近5年新高。高銅價對消費的制約將延續。考慮到春節后國內社會庫存創5年新高，預計旺季去庫力度恐不及預期，短期高庫存壓力將削弱旺季成色。但短期壓力不改中期回升預期，銅在電動化與智能化領域的應用將持續擴大。一方面，國內電網投資正處于高速發展期：國網“十五五”固定資產投資預計達4萬億元，較“十四五”增長40%；南網2026年投資安排1800億元，連續5年創新高，年均增速為9.5%。未來電網對銅消費的拉動值得期待。另一方面，AI投資熱度不減，微軟、谷歌、亞馬遜、Meta計劃2026年的AI領域投資總額突破6500億美元。臺積電大幅上調2026年資本開支指引，并暗示未來3年資本投資規模“顯著更高”。英偉達去年四季度營收達680億美元，指引強勁。AI領域的強勁增長正帶動數據中心建設，將持續推動銅消費增長。總體而言，銅市需求短期承壓，但中期前景仍較樂觀。
從庫存角度來看，截至2月26日，全球銅庫存達139.4萬噸，較去年同期增加62.7萬噸，較上月增加30萬噸。內外市場均呈高庫存狀態，高庫存壓力短期難緩解。
宏觀面上，市場普遍預期美聯儲3月將維持利率不變。截至2月26日，CME“美聯儲觀察”數據顯示，3月美聯儲維持利率不變的概率達98%，降息概率僅為2%。但最終決議仍存懸念，主要取決于3月6日發布的2月非農就業數據表現。受此影響，預計短期美元指數以震蕩為主。值得關注的是，當前地緣政治風險抬升與中美雙方釋放的收儲信號，共同強化了銅的戰略資源屬性，成為支撐銅價的核心宏觀因素。
整體判斷，當前銅市呈現“短期高庫存與中期需求向好”的博弈格局。短期來看，基本面承壓。供應端在冷料補充下，國內精銅產量維持高位，冶煉廠集中檢修的影響預計延遲至4月體現。需求端則面臨高銅價與高庫存的雙重考驗，旺季預期待驗證。但中期來看，銅需求增長前景樂觀，對沖了短期壓力。宏觀層面，美聯儲降息步伐或放緩，地緣因素與收儲預期強化了銅的戰略屬性，為價格提供底部支撐。綜合判斷，預計短期銅價以震蕩為主，逐步消化庫存壓力。