春節假期后，受益于宏觀情緒向好、海外地緣風險溢價以及LME庫存去化的共同推動，滬鋁期貨主力合約價格上漲。截至昨日收盤，報收24465元/噸。但國內高庫存壓力與下游復工節奏偏緩構成雙重制約，限制了滬鋁的上漲空間。
地緣溢價：供應威脅與低庫存共振
中東地區是全球電解鋁的重要產區，伊朗、阿聯酋、沙特等6國合計擁有超700萬噸電解鋁產能，但這些國家的氧化鋁高度依賴進口，合計年缺口約900萬噸。以伊朗為例，其近80萬噸電解鋁產能背后，是僅25萬噸的本土氧化鋁供給，每年需進口超100萬噸以維持生產。中東沖突升級波及霍爾木茲海峽后，將形成原料進不來、產品出不去的雙向供應沖擊。當前全球電解鋁庫存處于低位，市場對供應中斷的緩沖空間極為有限，任何供給沖擊都將被放大，對鋁價構成強有力的上行驅動。
預計3月國內電解鋁產量同比、環比增長
2月國內電解鋁的運行產能繼續提升，新疆、內蒙古等地的技改及新投項目穩步爬產。據SMM數據，截至2月26日，國內電解鋁的運行產能在4491.6萬噸，行業開工率為97.6%。受2月自然日較少、春節假期下游需求走弱等因素影響，當月電解鋁產量為346萬噸，同比增長3.6%，環比下滑8.91%。
庫存方面，自2月以來國內鋁錠社會庫存呈現累積趨勢，主要受供給釋放、需求滯后與物流梗阻三重因素影響。從供給端看，下游加工企業集中放假導致2月鋁水比例環比大降7.69個百分點，至64.37%，當月鑄錠量環比增量約17萬噸；從需求端看，春節假期后下游復工復產進度不及預期，鋁錠消化速度緩慢，下游采購以剛需為主、觀望情緒濃厚；從物流端看，節后物流運力恢復滯后導致主流消費地倉庫庫容告急，大量鋁錠積壓在鐵路站臺，這進一步加劇了市場對供應壓力的預期。據SMM數據，截至3月2日，國內電解鋁社會庫存已攀升至122.9萬噸，較節前累計增加33.7萬噸。
后期隨著下游全面復工復產，鋁材生產進入“金三銀四”傳統旺季。SMM預計3月國內電解鋁產量為381.9萬噸，環比增長10.38%，同比增長6.65%，鋁水比例預計將較2月提升約9.1個百分點；鋁錠庫存高點或將觸及135萬~140萬噸，庫存拐點或出現在3月中下旬。
供給剛性下的利潤韌性
2月國內電解鋁行業呈現成本微降、價格下滑、利潤略有回落的格局。據SMM數據，2月國內電解鋁行業平均成本在16227.28元/噸，環比增長4.37%。成本分項中，氧化鋁成本受行業產能過剩影響環比下降0.8%，至5056.67元/噸；電力成本則因西南枯水期環比增長2.84%，至5834.91元/噸。受宏觀情緒轉冷、產業供需轉弱影響，2月電解鋁的平均價格環比下跌2.91%，至23385元/噸，推動行業平均利潤環比下滑9.72%，至7157.72元/噸。
此格局導致鋁產業鏈的利潤嚴重分化：電解鋁環節利潤豐厚，而上游氧化鋁行業在成本線附近掙扎。電解鋁受4500萬噸產能天花板剛性約束，具備定價權，而氧化鋁則面臨過剩格局。未來電解鋁高利潤的可持續性面臨考驗：一方面，高鋁價已抑制下游需求，導致庫存累積；另一方面，利潤部分得益于氧化鋁價格下跌，若原料端減產規模擴大或價格反彈，成本可能抬升。但鑒于供給剛性長期存在，預計電解鋁行業上半年仍將維持高利潤。
地產現實vs汽車預期
從終端需求看，房地產與汽車兩大用鋁領域表現分化。房地產方面，2月行業處于傳統淡季，市場呈現新房弱、二手房穩的分化特征。但政策端繼續發力，為市場提供托底支撐。對鋁的消費而言，新房市場疲軟直接拖累建筑型材需求，華南加工企業復工普遍推遲至3月上旬。但二手房市場活躍及核心城市的土地拍賣回暖，預示著后期竣工及改善型需求有望逐步釋放。
汽車方面，盡管短期承壓，但政策組合拳已為全年注入支撐。中汽協預計2026年汽車總銷量達3475萬輛，有望再創新高。隨著政策效應釋放和信心回暖，預計一季度后汽車市場有望企穩回升。
當前鋁市場多空因素交織，地緣風險主導短期情緒，而基本面則呈現出內弱外強的格局。利多因素方面，中東地緣沖突升級成為近期核心驅動，疊加海外供應擾動持續發酵——莫桑比克電解鋁廠58萬噸產能面臨停產預期，LME庫存去化亦為外盤鋁價提供支撐。國內方面，節后鋁下游企業陸續復工，“金三銀四”傳統旺季臨近，市場做多預期有所升溫；利空因素則主要體現在基本面。電解鋁社會庫存創近年同期高位，需求恢復節奏偏緩，而供給端穩步增加，3月生產天數增加將推動產量進一步增長。
總體而言，在地緣風險溢價與國內旺季預期的雙重驅動下，鋁價有望走出弱現實的壓制，短期滬鋁價格將維持震蕩偏強走勢。后市重點關注下游復工進度及庫存拐點。